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Debito pubblico in Europa

Titoli di stato a rischio confisca?

Leggo quotidianamente il blog di Marcello Foa, lo ritengo molto informato e un ottimo punto di partenza per vari spunti. In questi giorni ha pubblicato un post che mi fa storcere il naso. Come scrive, e come rilancia anche su CapireDavveroLaCrisi, dal primo gennaio di quest’anno è entrato in vigore un decreto legge, il 96717, che metterebbe a rischio i Titoli di Stato.

È vero, questa legge mette un’arma in mano allo Stato, e in particolare all’Europa, infatti in caso di necessità l’emittente potrebbe tagliare il proprio debito e pagarne solo una parte. In realtà è già successo in Grecia e potrebbe succedere ovunque.

Guardando in modo freddo la legge si rizza il pelo, ma l’attuazione va molto al di là della semplice lettura e per capirlo bisogna vedere il caso Grecia e saper leggere le sfumature di questo decreto.

Cosa è successo in Grecia? Il debito pubblico, a marzo 2012, era di circa 220 miliardi di euro, il 10% di questi era in mano a piccoli risparmiatori e il restante 90% era in mano a investitori istituzionali (banche ed hedge fund). Quindi, il debito pubblico, escludendo i piccoli risparmiatori, era di circa 200 miliardi (arrotondiamo i numeri ma è a titolo esemplificativo). La Comunità Europea ebbe un’idea: quella di tagliare parte del debito facendo una ristrutturazione, evitando così il default e il conseguente pagamento dei CDS (che se pagati, su un debito così grosso, avrebbero messo in difficoltà grossi gruppi bancari). Ma per evitare il default e riuscire nell’impresa serviva una maggioranza di questi creditori che desse il consenso; la Grecia (in realtà la Troika per conto della Grecia) ci riuscì convocando tutte le banche e trovando una mediazione (che poi andremo a vedere), così facendo ebbe il 75% dei consensi necessari per poter dire che la maggioranza dei creditori avevano accettato e quindi il taglio si estendeva a tutti. In realtà la proposta fu fatta anche a piccoli risparmiatori, hedge fund e altri attori in campo, insomma, si raggiunse il quorum e nel giro di circa 2 mesi furono fatte leggi e tagliato il debito del 53,5%.

Ma perché le banche accettarono di perdere il 53,5% del denaro prestato alla Grecia? Ricapitoliamo quanto detto: 10% del debito in mano a creditori privati, un’altra parte in mano a hedge fund e infine una parte in mano a banche. Escludendo i privati, gli altri avevano in mano circa 200 miliardi di debito greco che sarebbe stato tagliato del 53,5%, quindi i creditori istituzionali, avendo in mano i 200 miliardi, avrebbero perso circa 107 miliardi, rimanendo con 93 miliardi, ristrutturati in modo tale che il 46,5% restante fosse pagato in parte dalla Grecia (il 31,5%) e in parte dall’ESFS, il fondo di salvataggio degli stati (15%). Quindi, del 100% del debito in mano agli istituzionali, il 31,5% sarebbe stato pagato dalla Grecia con nuove emissioni, evidentemente di obbligazioni con basso rating, con cedole del 2% e con scadenze in partenza dal 2022, e il 15% con obbligazioni forti date dall’Europa.

Per i 107 miliardi persi la Troika inventò un giochino semplice: prestò 1.000 miliardi di euro alle banche per 3 anni con tasso di interesse all’1% annuo. Ovviamente le banche presero i soldi e li reinvestirono su titoli di Stato dell’Italia, Spagna e di qualsiasi altra nazione/azienda che desse cedole superiori al 5%. Ora il calcolo da fare è il seguente: le banche con i 1.000 miliardi di euro acquistarono obbligazioni con rendimento del 5% annuo, a questo va sottratto l’1% da restituire alla BCE per il prestito, quindi rimane un 4% che su 1.000 miliardi fa 40 miliardi l’anno, per i 3 anni prestito arriviamo a 120 miliardi. Quindi le banche, a fronte di 107 miliardi persi, si ritrovarono con una liquidità in grado di generare 120 miliardi. Ovviamente alcune banche furono anche più furbe, riuscendo a generare più del 5%.

Insomma, con questo giochino, la Grecia passò da 220 miliardi di debito a meno della metà, quindi rimase un debito di 100 miliardi (stiamo sempre arrotondando i numeri), la Troika aveva “salvato” una Nazione dell’Eurogruppo senza fargli fare un default (in realtà si è trattato di un fallimento mascherato) e quindi i CDS non scattarono e non furono pagati. Chi ci rimise furono i piccoli investitori e quei creditori istituzionali che non accettarono questo swap. Questi infatti non ebbero il prestito all’1% e alcuni fecero causa alla Grecia, ritenendo di essere stati truffati.

Ma perché parlare della Grecia, fallita a marzo dell’anno scorso, oggi in vista di questo decreto? Innanzitutto perché il decreto è un facsimile di quello che successe in Grecia in quel periodo, quindi l’Italia ha messo in campo un’arma da poter giocare (in realtà va detto che ha solo recepito una norma chiesta dall’Europa). In secondo luogo perché se non si capisce cosa successe in Grecia non si può capire cosa potrebbe succedere un domani nell’attuazione di questa legge.

Ciò che successe con i titoli di stato della Grecia potrebbe succedere oggi o un domani con i BTP? Teoricamente sì, praticamente e tecnicamente è difficile attuare un giochino del genere per una Nazione che ha un debito pubblico 10 volte quello Greco… giusto per far capire meglio, se applicato in Italia servirebbe un prestito da parte della BCE verso le banche di 10.000 miliardi di euro (cifra spaventosa) e queste banche non potrebbero più investire su titoli di Stato Spagnoli e Italiani perché queste Nazioni sarebbero in forte rischio (e l’Italia sarebbe fallita), quindi tutto il mercato del debito pubblico sarebbe in subbuglio e le banche, anche avendo una liquidità mostruosa, non avrebbero dove investirla. Sarebbe un bel problema.

Allora perché l’Europa prepara questa arma? Solo per averla? No, la risposta è no. Questa arma verrà usata, ma non sui titoli degli Stati enormi come Spagna e Italia (o altri che hanno un debito elevato), ma verrà usata su Stati piccoli con debito pubblico inferiore ai 200 miliardi.

E perché fare questo decreto in Italia? Qua va aggiunto un piccolo dettaglio trascurato in precedenza e cioè che gli Stati possono emettere debito anche con leggi di altre Nazioni. In Grecia, per esempio, ci furono due emissioni di obbligazioni, precisamente quella con ISIN IT0006527532 e con ISIN XS0224227313, che furono rilasciate rispettivamente con legge italiana (IT a inizio ISIN) e Inglese (XS). Ecco, la Grecia potè fare l’haircut solo sui bond emessi con la propria legge, quindi su ISIN che iniziavano con GR, poiché lei stessa, in quei due mesi necessari, approvò una legge che consentiva l’haicut, ma nulla potè fare per le due emissioni con legge non sua. Ecco quindi che ora l’Europa è corsa ai ripari, prevedendo anche in altre Nazioni i vari haircut.

Secondo me a rischiare ora non sono i titoli di Stato Italiani; i BTP, per la mostruosa grandezza dei numeri in gioco, possono stare tranquilli. Questa possibilità è stata messa in campo per essere giocata su stati minori che hanno emesso titoli con legge italiana. E la stessa legge è stata approvata, o verrà approvata, in altri 17 Stati europei. Chi rischia oggi, secondo me, sono titoli di Stato di Nazioni piccole che sono in difficoltà, mi viene in mente il Portogallo, l’Irlanda (la migliore tra tutte), Cipro, Malta, nuovamente la Grecia sul restante o anche sulle nuove emissioni, l’Ungheria o la Slovenia.

Giusto per fare un gioco, applichiamo questo sistema su una Nazione come l’Ungheria (è giusto un gioco): il debito pubblico Ungherese è di circa 72 miliardi nel momento in cui scriviamo. Applichiamo le stesse variabili presenti in Grecia, quindi mettiamo che il 10% di questo debito sia in mano a privati e arrotondiamo i numeri, significa che gli istituzionali hanno in mano 65 miliardi. Facciamo un haicut del 50%, significa che i creditori perderebbero 30 miliardi circa, che spalmati in 3 anni sarebbero 10 miliardi l’anno da far recuperare alle banche. Basterebbe un prestito di 250 miliardi verso le banche, al tasso del 0,75% per avere lo stesso giochino e far recuperare, con il classico 5% pagati da Spagna, Italia e compagnie che emettono bond ad alto tasso, 11,25 miliardi l’anno. Infatti, il prestito di 250 miliardi, considerando che le banche prendono titoli con cedola del 5% e ne pagano 0,75% alla BCE (attuale tasso di interessi applicato dalla BCE), quindi guadagnando il 4,25%, frutterebbe 11,25 miliardi l’anno. Ovviamente le banche e le istituzioni più sveglie farebbero anche di più, in definitiva, in tre anni 33,75 miliardi che sono superiori dei 30 persi.

Allora perché non applicarlo a tutte le Nazioni con debito più basso di 200 miliardi? I motivi sono vari:

  • La BCE non ha abbastanza liquidità per ripetere il giochino con tutti. Comunque si parla di centinaia di miliardi di euro da prestare;
  • I creditori inizierebbero a non dare più fiducia all’Europa e a non acquistare più titoli. Infatti chi presterebbe soldi a qualcuno che è probabile non li restituirà?
  • I creditori privati comunque sono cittadini europei e si tenderebbe a impoverire la massa;
  • Per recuperare 30 miliardi (che è una cifra relativamente bassa) si avrebbero cali su tutte le borse mondiali con rischio contagio e miliardi di euro bruciati.

Ecco perché il sistema Grecia serve in campo ma non usata, se non necessario e in piccole dosi.

Quindi BTP pericolosi? No, almeno difficilmente si giocherà in Italia o Spagna questa battaglia, ma diventano pericolosi i titoli di Stato di Nazioni in “pericolo” (ma forse queste già lo erano, ora c’è solo un’opzione in più per la BCE).

In Italia, Spagna e in quelle Nazioni con un debito alto forse è più conveniente inflazionare la moneta facendo valere meno tutti i titoli, Germania e Francia compresa. Un piccolo peso sulle spalle di tutti gli europei per risolvere qualche problema, facendo ripartire anche le esportazioni. In questo il Giappone degli ultimi 4 mesi insegna…

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